景德镇铁皮保温工程 开源证券：予然牧业“增捏”评 肉奶价钱共振在即

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　　开源证券发布研报称景德镇铁皮保温工程，次遮掩，给以然牧业（09858）“增捏”评。然牧业是国内牧场龙头，界限势显赫，公司在周期底部筹画韧完全，收入稳步增长，2025H1现款EBITDA仍保捏增长。公司扩产完成后参预正经发缓期，后续或将受益于原奶及肉牛价钱同步高潮，有望充分开释功绩弹。该行臆测公司2025-2027年归母净利-0.88、13.67、27.68亿元，EPS折柳为-0.02、0.33、0.66元，刻下股价对应2026-2027年PE为13.1、6.5倍。

　　开源证券主要不雅点如下：

　　行业周期波动放缓，奶价拐点将至

　　跟着产业链度整、界限化牧场及奶牛单产水平均捏续进步，上游产能波动放缓，奶价周期拉长。本轮周期从2021年9月于今奶价已下行4年景德镇铁皮保温工程，累计下降31。供给端看，2025年9月我国奶牛存栏量比拟1月下降3.2，牛奶产量随之增速回落，臆测昔时，跟着饲料老本压力加大、奶价捏续低位启动，牧场亏本束缚加，存栏去化有望跳跃化，原奶产量随之终了下降。面，国内大包粉仍有价钱势，铁皮保温2026年量臆测不会有显赫增多。需求端看，乳成品产量已呈现边缘，行业加工产能行将开释，出口大包粉及活牛的探索已逐渐落地，有望促进供需缺口跳跃收窄。该行臆测2026年奶价有望终了企稳回升，届时上游牧场公司将直接管益。

　　全产业链龙头势显赫，肉奶价钱共振有望孝敬可不雅功绩弹

　　原料奶：2024年公司奶牛存栏量62.2万头，原奶产量375万吨，界限位居行业，与伊利股份政策作保险原奶销售。公司特奶占比约30于同行，带动原奶毛利率处于行业先并平滑奶价下行波动。反刍动物措置案：公司旗下赛科星是大的奶牛育种企业，有赋能奶牛生息；饲料业务界限行业，协同生息板块胁制老本，2025H1奶牛单产、公斤奶饲料老分内别为达12.9吨、1.91元/kg，均处于行业较水平。同期，公司也在积探索奶牛除外的肉牛、羊客户，开昔时增漫空间。

联系人：何经理

　　公司功绩弹主要来自于原奶价钱和肉牛价钱的高潮，假定其他身分不变，经测算中假定若行业奶价高潮3.5，公司毛利润终了增量4.6亿元，同期成母牛估值有望进步；若肉牛价钱高潮10，淘牛亏本将收窄1.1亿元。

　　风险指示

　　上游出清及肉牛加价不足预期、结尾需求偏弱、老本高潮压力

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背负裁剪：史丽君 景德镇铁皮保温工程

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